BERKSHIRE HATHAWAY INC.
To the Shareholders of Berkshire Hathaway Inc.:
Berkshire has more than three million shareholder accounts. I am charged with writing a letter every year that will be useful to this diverse and ever-changing group of owners, many of whom wish to learn more about their investment.
伯克希尔·哈撒韦公司致伯克希尔·哈撒韦公司全体股东：
伯克希尔的股东账户已经超过三百万个。我的一项任务，是每年写一封信，希望它能为这个庞大且构成不断变化的股东群体提供有用的信息——其中很多人都想更多了解他们的投资。
注释：
- 三百万直接股东账户 在全球的大型公司中也属于最高级别的“直接登记股东数”之一。
- 这个股东数，证明伯克希尔长期吸引面向个人投资者的力量，也反映了巴菲特品牌效应之强。
Charlie Munger, for decades my partner in managing Berkshire, viewed this obligation identically and would expect me to communicate with you this year in the regular manner. He and I were of one mind regarding our responsibilities to Berkshire shareholders. Writers find it useful to picture the reader they seek, and often they are hoping to attract a mass audience.
几十年来，与我一起管理伯克希尔的查理·芒格，对这项责任的看法和我完全一致。今年，他也会希望我依旧按往年的方式与大家交流。关于对伯克希尔股东应尽的责任，我们的想法始终如一。
写作者通常会先想象自己想要读者的形象，他们往往希望吸引的是更广泛的大众。
注释：
- “ever-changing” 在这里其实强调股东群体的构成在不断变化，而不是只是“多元化”。
- 这是在纪念芒格，表达两人长期合作、理念高度一致。
- 巴菲特强调信是忠实地为股东服务——即便这封信后来被全世界的人阅读，那也是附带效果，而不是写作目标。
At Berkshire, we have a more limited target: investors who trust Berkshire with their savings without any expectation of resale (resembling in attitude people who save in order to buy a farm or rental property rather than people who prefer using their excess funds to purchase lottery tickets or “hot” stocks).
在伯克希尔，我们瞄准的受众很小——那些愿意把积蓄放心交给伯克希尔、且无意短线买卖的投资者。他们的心态，更像攒钱去购置一块农田或一处出租物业，而不是把闲钱投入彩票或追逐“热门股”。
注释：
- 理想股东应像农民买农场那样看待股票——关注产出与现金流。试想，农民会每天去关心农场的报价吗，他们关心的是长期以产出回报来衡量投资。
- 约翰·博格在 The Little Book of Common Sense Investing（2007）中说 Stay the course），通过长期持有一篮子生产性资产来“收获”盈利与分红，千万别被每日报价分心。
- 保罗·萨缪尔森谈到投资也说：投资应该像农场主对待庄稼的态度——虽慢、但可预期、需要时间。
- Oaktree 的备忘录《You Can’t Predict. You Can Prepare》 中也说到，短期“天气”不可测，但可以为“气候/周期”做准备。 以5—10年区间看真实产出与资本回报，而非季度、日内价格浮动。
Over the years, Berkshire has attracted an unusual number of such “lifetime” shareholders and their heirs. We cherish their presence and believe they are entitled to hear every year both the good and bad news, delivered directly from their CEO and not from an investor-relations officer or communications consultant forever serving up optimism and syrupy mush.
多年来，伯克希尔吸引了数量之多、在同行中颇为罕见的“终身股东”及其后代。我们对他们的陪伴珍而重之，也深信他们理应每年直接从 CEO 本人口中听到无论是好是坏的消息——而不是由那些投资者关系经理或公关顾问，总是端出乐观和甜腻空话的套盘来应付。
注释：
- “syrupy mush”是其实不算是鸡汤，而是哪些企业 PR 空话的形容。
- 巴菲特也批评了许多企业对外沟通的“粉饰”和过度乐观的叙事，当然这不是说有公司在会计层面违法“造假”。
- 巴菲特主张由 CEO 直接、持续、坦诚地向股东报告好与坏。
- 伯克希尔也披露“经营收益”等非 GAAP 口径，但会同时给出GAAP数据、解释差异与局限，并不做季度指引，强调透明与一致，而非“修饰”。 很多公司把很大精力放在“如何讲故事”上，并倾向于糖衣化的乐观表述。巴菲特的主张是减少公关滤镜、提高沟通的直率和对称性。
写到这里想起最近两次拼多多发布会（2025年第一季度，2025年第二季度），比如‘增长不可持续，盈利将承压’，‘为扶持商家，牺牲短期利润’。这种与市场高增长预期相悖的谨慎和“悲观”论调，是导致拼多多股价在财报后连续两次大跌的关键因素。这虽然是坦诚，但感觉是否可以采纳下巴菲特的理念：突出下长期说明，而不是集中到短期操作上。一个透明、稳定的披露框架更符合巴菲特+段永平的方法。
In visualizing the owners that Berkshire seeks, I am lucky to have the perfect mental model, my sister, Bertie. Let me introduce her. For openers, Bertie is smart, wise and likes to challenge my thinking. We have never, however, had a shouting match or anything close to a ruptured relationship. We never will.
说到伯克希尔心目中的理想股东，我脑中有个最完美的参考范本——我的姐姐伯蒂。先从开场白说起：伯蒂聪慧通达，乐于向我发问、挑战我的思路。但这些年，我们从未有过争吵，更谈不上关系破裂——而且我敢说，永远也不会。
Furthermore, Bertie, and her three daughters as well, have a large portion of their savings in Berkshire shares. Their ownership spans decades, and every year Bertie will read what I have to say. My job is to anticipate her questions and give her honest answers.
此外，Bertie 与她的三个女儿，把相当大一部分积蓄投在伯克希尔哈撒韦的股票上，持有已跨越数十年。 Bertie 每年都会细读我写下的那些话，而我的职责，就是不等她开口，就先设身处地想好她会问什么，并给出坦诚的回答。
Bertie, like most of you, understands many accounting terms, but she is not ready for a CPA exam. She follows business news – reading four newspapers daily – but doesn’t consider herself an economic expert. She is sensible – very sensible – instinctively knowing that pundits should always be ignored. After all, if she could reliably predict tomorrow’s winners, would she freely share her valuable insights and thereby increase competitive buying? That would be like finding gold and then handing a map to the neighbors showing its location.
像你们大多数人一样，Bertie 懂得不少会计术语，但离参加注册会计师考试还有距离。她每天都会读四份报纸，紧跟商业动态，却从不自诩为经济学专家。她头脑清醒——非常清醒——本能地知道，那些所谓的专家之言向来可以置若罔闻。毕竟，真有人能准确预言明天的大赢家，又怎会把宝贵的洞见大大方方说出来，好让别人蜂拥去抬价哄抢？这就像是你找到了金矿，还附上详细标注位置的地图递给邻居一样。
Bertie understands the power – for good or bad – of incentives, the weaknesses of humans, the “tells” that can be recognized when observing human behavior. She knows who is “selling” and who can be trusted.
Bertie 深知激励的力量——无论向善还是作恶——也洞察着人性的弱点，能在不经意的举止间捕捉到细微的“暗示信号”。她分得清谁是在“推销”，谁才值得托付信任。
注释： 巴菲特用“姐姐 Bertie”作心智模型，是把抽象原则具体化，方便后任延续这套文化。
- 想要的股东是谁： 长期、理性、把自己当 owner。
- 如何与股东沟通：由CEO用朴素、可核验的语言把好与坏都讲清楚。 巴菲特已九十多岁，他在给“下一代经理人与股东”划重点：什么是伯克希尔要坚守的沟通与股东观。强调“家族式、跨世代的长期持有者”是伯克希尔希望吸引并服务的对象。
在历史上：
- 1969年 partnership 清算时就坦率向合伙人解释“估值太贵、机会太少”，确立了“宁可让人失望，也不误导”的沟通底线。
- 1983年股东信提出“所有者相关原则”（Owner-Related Business Principles）的雏形； 1996年正式发布《伯克希尔业主手册》（Owner’s Manual，13条原则），核心包括：我们把股东当合伙人；偏好长期持有者；不做季度指引；用每股内在价值增长衡量成败；有便宜才回购；诚实报告错误与不利因素。
- 不拆股、不迎合短线资金、不搞路演、不设IR话术中心，年信是最重要的沟通载体。
- 把坏事摊开讲：譬如 Dexter Shoe、ConocoPhillips、Tesco、IBM、Kraft Heinz、航空股等，并敢于承认这是我的错误。解释原因与教训，树立了可复核的坦诚标准。
- 把股东来信写给“家人”：巴菲特年信时，会想象在写给姐姐（Bertie）—— 聪明、信任他，但不是日常经营者——这迫使他用清晰、可验证、少行话的方式解释复杂问题。
In short, she is nobody’s fool. So, what would interest Bertie this year?
总之，她可不是谁都能糊弄得了的。那么，今年伯蒂最想了解什么？
Operating Results, Fact and Fiction Let’s begin with the numbers. The official annual report begins on K-1 and extends for 124 pages. It is filled with a vast amount of information – some important, some trivial. Among its disclosures many owners, along with financial reporters, will focus on page K-72. There, they will find the proverbial “bottom line” labeled “Net earnings (loss).” The numbers read $90 billion for 2021, ($23 billion) for 2022 and $96 billion for 2023. What in the world is going on?
运营业绩：事实与迷雾。先从数字谈起。官方年度报告自 K-1 页开启，绵延 124 页，信息浩瀚——其中既有要点，也不乏枝节。众多披露中，许多股东与财经记者的目光都会首先锁定 K-72 页。那里有个大家耳熟能详的栏目——“净收益（亏损）”，俗称“底线”。数字赫然写着：2021 年盈利 900 亿美元，2022 年亏损 230 亿美元，2023 年又盈利 960 亿美元。究竟发生了什么？
注释：
- 习惯盯“net earnings（净利润/亏损）”，因为它是报表最下方的“总账”与EPS、P/E等估值指标直接相连，媒体和模型也最容易抓取报道。
- 巴菲特/芒格不把短期的“净利润”当成衡量伯克希尔经营表现的核心指标。
- 对于有巨额股票持仓的公司，年度净利波动更多是市场行情噪音。
但很多人为什么还是会看净利润，因为简单、统一、易比较。对于那些不持有大额其他公司股票的公司，在多年期里确实与内在价值提升高度相关。巴菲特和芒格更看“经营性收益、透视利润、现金与浮存金的质量、以及长期每股内在价值的增长。
You seek guidance and are told that the procedures for calculating these “earnings” are promulgated by a sober and credentialed Financial Accounting Standards Board (“FASB”),mandated by a dedicated and hard-working Securities and Exchange Commission (“SEC”) and audited by the world-class professionals at Deloitte & Touche (“D&T”). On page K-67, D&T pulls no punches: “In our opinion, the financial statements . . . . . present fairly, in all material respects (italics mine), the financial position of the Company . . . . . and the results of its operations . . . . . for each of the three years in the period ended December 31, 2023 . . . . .”
你去请教别人，他们会告诉你：这些“收益”的计算方法，由一本正经、资历深厚的美国财务会计准则委员会（FASB）编定，经勤勉尽责的美国证券交易委员会（SEC）强制执行，并由世界级专业机构德勤会计师事务所（Deloitte & Touche，简称 D&T）审计把关。在 K‑67 页，D&T 毫不含糊地写道：“我们认为，这些财务报表……在所有重大方面（斜体为我所加）……公允地反映了公司的财务状况及经营成果……截至 2023 年 12 月 31 日止的三年期间……”
注释：
- 按GAAP算出的“净利润/亏损”对伯克希尔这种巨额股权投资持有者，信息噪音很大，不能代表真实经营结果。
- FASB在 ASU（2018年生效）要求把绝大多数股权证券的未实现公允价值变动计入当期净利。
- 芒格曾多次 Daily Journal 股东会上：反复批评新规让报表“噪音”过大，提醒股东“别被净利润的巨幅波动牵着走”，要看业务实质。 两位老人认为，未卖出的价格波动不是‘赚到/亏到的钱’。把它放到报表中还列入净利，会让“利润”这个词失去原本的经济含义。他们反对把高噪音的市值波动当作“业绩”的规则。
So sanctified, this worse-than-useless “net income” figure quickly gets transmitted throughout the world via the internet and media. All parties believe they have done their job – and, legally, they have.
得到如此“圣化”加持，这个比无用更糟的“净利润”数字便戴着权威光环，经由互联网和媒体飞快传遍全球。各方都笃信自己已尽职——从法律层面说，他们确实行得通。
All parties believe they have done their job – and, legally, they have. We, however, are left uncomfortable. At Berkshire, our view is that “earnings” should be a sensible concept that Bertie will find somewhat useful – but only as a starting point – in evaluating a business.
“……在所有重大方面（斜体为本人所加）公允地反映了公司……截至2023年12月31日止三年期间的财务状况及经营成果……”
一旦获得这般“神圣背书”，那个弊大于利的“净利润”数字便通过互联网和媒体迅速传遍全球。所有相关方都认为自己已尽职——从法律层面看，他们的确无可厚非——但我们依旧感到不安。
注释：
- “我们依旧感到不安”——那不是委婉，而是略带幽默地戳穿“皇帝的新衣”。毕竟这规则在投资中会产生表面具备最高权威、实则误导度极高的结果。
Accordingly, Berkshire also reports to Bertie and you what we call “operating earnings.” Here is the story they tell: 27.6 billion for 2021; 30.9 billion for 2022 and 37.4 billion for 2023.
在伯克希尔看来，“利润”应当是一个合乎情理的概念，足以让 Bertie 这样的投资者在评估企业时略有所助——但这仅仅是起点。因此，我们还向 Bertie 及诸位披露我们所谓的“营运收益”。它们讲述的故事是：2021 年 276 亿美元，2022 年 309 亿美元，2023 年 374 亿美元。
The primary difference between the mandated figures and the ones Berkshire prefers is that we exclude unrealized capital gains or losses that at times can exceed $5 billion a day.
这些数字之所以与强制披露的“净利润”相去甚远，主要在于我们剔除了未实现的资本利得或损失；这些项目的日内波动有时可达 50 亿美元以上。
注释：
巴菲特和芒格都坚持投资分析要回到“经营实质+多年期现金回报”的业主视角，并把未实现盈亏与经营利润清清楚楚地分开看。
Ironically, our preference was pretty much the rule until 2018, when the “improvement” was mandated. Galileo’s experience, several centuries ago, should have taught us not to mess with mandates from on high. But, at Berkshire, we can be stubborn.
讽刺地是，我们偏好的做法（原来是 GAAP 自带的老规矩）一直沿用到 2018 年，直到一项“改进”（他这里用引号 → 含讽刺）被强制实行，才被换掉。几百年前伽利略的遭遇早已提醒世人：别轻易挑战圣旨般的命令。然而在伯克希尔，我们有时偏要固执己见。
注释：
巴菲特在这里可不仅仅是调侃。他用了 Ironically，意思是在讽刺：“可笑的是 / 反讽的是”。虽然巴菲特觉得 FASB 反而强行改成我们觉得更糟的版本，而且还美其名曰‘改进’。”
对吧，历史早就告诉我们，“上面”的强制命令最好不要妄动分寸（mess with）。这是巴菲特式讽刺：同意规则合法性 ≠ 默许它的投资意义。用轻松的历史故事表达很尖锐的观点。
Make no mistake about the significance of capital gains: I expect them to be a very important component of Berkshire’s value accretion during the decades ahead. Why else would we commit huge dollar amounts of your money (and Bertie’s) to marketable equities just as I have been doing with my own funds throughout my investing lifetime?
请务必正视资本利得的重要性：我预计，未来几十年伯克希尔价值的递增，资本利得将扮演极为关键的角色。不然，我们又为何要将你们（以及伯蒂）的巨额资金，像我一生所做的那样，大举投向公开交易的股票？
注释：
巴菲特对长期的股票投资（尤其是股市整体的资本增值）依然充满信心，并且会毫不犹豫地持续把钱投进去。虽然刚把 GAAP 的“净利润波动”批得不靠谱，说自己更看重经营利润（Operating Earnings），但这并不代表他不重视股市。相当于说伯克希尔会持续投巨资买股票，是因为相信其长期资本增值价值。
他强调 “decades ahead”（未来几十年） ——这是彻底的长期主义信号。
巴菲特异常笃定：
无论市场短期如何震荡，他对优质股票资产的长期增值能力有高度把握。
这是一种超长期、大视角的乐观。不是去赌明年牛市，而是坚信经济增长 + 优质企业价值会在漫长时间里不断积累。
他坚定地相信优质上市公司股票的长期回报，是伯克希尔未来复合增长的核心来源之一。
他用“我自己一生都这么做”来加信任背书。股东的钱我和自己的钱一样的方法。
Original Title: 伯克希尔股东来信 2023
Author: Warren E. Buffett
Original Source: https://www.berkshirehathaway.com/letters/2023ltr.pdf
Translation Disclaimer: This is a translated version for educational purposes only. All copyrights belong to the original author(s). If there are any concerns, please contact me for removal.