读巴菲特致股东的信 投资者和公司高管教程 (原书第4版)

投资家兼作家菲尔·费雪（即菲利普·费雪，Phil Fisher）曾经将公司吸引股东的策略比喻为餐馆吸引顾客的策略。

有人关注眼前回报高的投资，有人关注长期的资本增值，有人关注市场的动态，但你不可能面面俱到

巴菲特希望你将自己视为一个真正长期拥有公司部分资产的人，就像你和你的家人共同拥有的农场或公寓一样。

通过公司的长期成长来衡量成功，而不是通过每个月的股票价格变动来衡量成功。

芒格90%以上的家庭资产都放在伯克希尔的股票上，巴菲特自己则是98%～99%。

长期目标是每股增长来衡量经济价值：超过美国大型企业的平均增长率。于是为了达到这个目标，直接持有一系列多元化的企业，从中获得稳定的现金流和持续的高于市场平均水平的资本回报

查了下最近十年：用于判断“一个伟大公司的合理长期增长率究竟应该设多少”，那么我认为 5% 营收增长、8% 利润增长、10% 左右长期股东回报，是一组非常值得记住的美国大型企业基准线。

10% 5 年增长 1.6 倍，10 年 2.6 倍

20% 5 年增长 2.5 倍，10 年 6.2 倍

分红不投资标准普尔 500 指数：10 年指数年化 13.58%，20 年指数年化 9.28%

含分红标准普尔 500 指数总回报年化：10 年15.51%，20 年 11.3%

茅台过去十年： 营收 17.9% → 利润 18.2% → 股价 20.2% → 股东回报约 22.5%


低迷的股票市场是一件好事。

第一，它使我们可以用更低的价格买下整个公司；

第二，用一个好价格购买一些优秀企业的股票

第三，一些优秀企业会回购自己的股票

非常谨慎地使用债务。当进行借款时，我们试图将长期利率固定下来。我们宁愿拒绝一些诱人的机会，也不愿意过分负债。


我不会用我的家人、朋友所拥有和所需要的东西去冒险，为了得到他们原本没有和不需要的东西。

芒格和我的一种态度：无论价格如何，我们都没有兴趣卖掉伯克希尔所拥有的优质资产。

换位思考，保持诚实、谦逊的人生态度。

能误导大众的人，最终，也会在私下里误导自己。


导言

1964年，在巴菲特接手掌舵伯克希尔之时，该公司的每股账面价值为19.46美元，内在价值则更低。如今 35 年后，每股账面价值是100000美元，而内在价值则更高。在此期间，每股账面价值的年复合增长率为20%

巴菲特的长期经营目标，就是通过全部或部分持有多元化的、能产生现金流、超越平均回报的优秀企业，追求伯克希尔公司每股内在价值最大化。

最好的经理人应该像所有者（股东、主人）那样思考，将股东利益放在心里，并由此做出决策。

在伯克希尔的大家庭里，短期的结果当然重要，但是任何短期的压力都不应以牺牲长期竞争力为代价。

巴菲特认为，大多数市场并非完全有效，将市场波动等同于风险是一种曲解。

投资的两种最好方式：1.长期投资于指数；2.投资自己真正懂得企业，而且这家企业越来越好。

指数投资解决的不是“怎样获得最高收益”，而是“怎样让一个没有特殊投资优势的人，以很高的概率获得令人满意的长期收益”。当然，不要问什么方法理论收益最高，要问在你的能力、成本、心理和时间约束下，什么方法最有可能让你几十年不犯致命错误，并持续获得满意结果。

当我们能够准确回答“我的优势究竟是什么，而且为什么这个优势不会导致破产”时，主动选股才真正开始变得合理。

2016 年他甚至说，在自己一生中，能够让他较早判断为很可能长期超越 S&P 500 的专业投资者，也只有十个左右。

一项投资是否合算的衡量标准是，该项投资所取得的税后回报，能否至少不低于最初投资本金的购买力，加上一个合适的回报率。

投资过程中，企业长期的竞争优势、管理者的能力与诚信、未来的税率以及通货膨胀水平等因素都是模糊的，并不十分明确。但问题的关键在于这种判断是必需的、无法回避的。

根据巴菲特的一个基本原理：模糊的正确胜过精确的错误”。

It is better to be approximately right than precisely wrong.

“模糊的正确”绝不是：随便买点股票。而是对企业真正重要判断正确，同时承认精确的判断很难。不是要求自己理解所有东西，而是等待那些即使估算存在相当误差，结论仍然不会改变的少数机会。

这个模糊的正确，相对于现代金融理论所坚持的“不要将所有的鸡蛋放在同一个篮子里”，实则意味着：

当你不知道自己在做什么时，充分分散或不要投资。

当你真正知道自己在做什么，而且遇到极少数明显优秀的机会时，应当集中。

这两句话放在一起，才能解释为什么他一方面推荐普通投资者买 S&P 500，另一方面自己却做高度集中的投资。也就是：理解程度决定合理的集中程度。绝大多数人记住了“集中”，却忽略了集中前面那个极高的门槛：能力圈、长期经济确定性、管理层、价格和安全边际必须同时过关。

大多数投资者，包括机构和个人，会发现投资股票最好的方法是持有指数基金，指数基金的管理费很少。采取这种方法的人肯定会战胜绝大多数投资专家的净回报（扣除费用和成本之后）。

巴菲特认为现代金融理论没有意识到“市场先生”的存在，但对于整个市场而言，格雷厄姆的这个市场先生的寓言显示出自律的理性投资思维是多么重要。

如果将所有深刻的投资秘诀浓缩提炼为四个字的话，就应该是：安全边际。

像市场先生、安全边际一样，能力圈原理也是格雷厄姆、巴菲特智慧投资思维的三大支柱之一。这个原理讲的是，投资者仅仅需要聚焦于自己看得懂的公司，聚焦于你自己了解的公司。

“内在价值”——一个企业在其存续期间创造的所有现金的折现值。

我今天把整个企业买下来，以后永远不能把股票卖给别人，那么企业未来能够给我拿回来多少现金？这些现金今天值多少钱？

股票不是因为以后能以更高价格卖掉才有价值，而是因为它代表一家未来能够持续产生现金的企业的一部分所有权。所以，理解企业 → 判断未来现金产生能力 → 估算内在价值 → 与市场价格比较。

第1章 公司治理

换位思考，设想如果我们自己处于股东的位置，应该得到什么样的信息，我们会从这样的角度向股东披露完整的报告。

芒格和我不仅不知道伯克希尔下一年的盈利水平，甚至不知道下一个季度的盈利如何。

问责制和管家精神在过去十年里变得日益缺失

马修6:21章节中提到：“你的财富在哪里，你的心就在哪里。”

伯克希尔对每一位经理人的简单任务：

(1)你拥有100%的股份； (2)将公司视为你和你的家族在世界上拥有的唯一资产，并且一直拥有； (3)至少在100年的时间里，不可以出售公司或与其他公司合并

芒格非常喜欢本·富兰克林的一句话：“一盎司的预防，胜过一磅的治愈。”但是，有时候，无论多少的治愈也无法弥补犯过的错误

我们可以承受金钱的损失，甚至损失大笔金钱，但我们无法承受名誉的损失，甚至一丝一毫也不可以。

第2章财务与投资

买股票时，着眼于公司的经济前景，负责管理的人，我们支付的价格。

一个投资者如果想成功，必须将两种能力结合在一起，一是判断优秀企业的能力，一是将自己的思维和行为与市场中弥漫的极易传染的情绪隔离开来的能力。

应该为股市下跌而高兴，这样可以让我们和我们的投资者更好地运用资金。

有些人在持有的公司表现稍好之时，就会匆忙卖出变现利润，但他们却坚定地持有那些表现不佳的公司，我们与这些人截然相反。彼得·林奇(Peter Lynch)将这种行为恰当地比喻为“剪除鲜花，浇灌杂草”

这可一定要注意了，

1938年《财富》杂志的故事：“很难找到能与可口可乐在规模和销售上相匹敌，并且保持十年产品没有变化的公司。”至今，已经55年过去，可口可乐的生产线扩大了很多倍，但这句话依然是对该公司很好的描述。

芒格和我认为，在一生的投资生涯中，很难做出数以百计的明智决策

正如斯图尔特(Stewart)大法官发现，何谓“淫秽下流”的确难以用公式精确衡量，但是，他断言：“当我看见，我就知道。”因此，投资者也可以“看见”某些特定投资中固有的风险，即便是以模糊但有用的方式，无须参考什么复杂的公式或历史股价。

每个投资者都会犯错误。但是，如果将自己限制在一个相对有限且容易明白的行业，一个智力正常、见多识广、勤奋努力的人就能够以相当的精确度判断投资风险。

一个人的知识和经验注定是有限的，在某些特定的时间段，使我感受到充分信心的公司很少超过两或三家

凯恩斯(John Maynard Keynes)1934年8月15日，在写给商业合伙人F.C.斯考特(F.C.Scott)的信中，他说：“随着时光的流逝，我越来越感到确信，投资的正确方式是将相当分量的资金，投资于你了解并拥有令人充分信任的管理层的公司。”

任何时候防止被迫卖出。无论是来自财务压力，还是心理压力都要全力避免。只有这样才会被股市波动所伤害。

巴菲特认为哪些股票能够买入：①我们能够理解；②具有良好的长期前景；③具有诚实且能干的管理层；④能以非常有吸引力的价格买到。/ 能力圈、商业模式、管理人、好价格

芒格和我考虑对哪些通常看起来杰出的公司的投资时，失去专注是最令人担心的。

学习投资只需要学好两门功课就足够了：如何评估一家公司的价值，以及如何对待市场价格。

导致投资收益表现不佳的原因有三个：

第一，高成本。通常是由于投资者交易频繁，或支付太多的管理费。 第二，以股评和市场流行风尚作为投资决策的依据，而不是深思熟虑的企业定量分析。 第三，以不合时宜的方式进出市场（常常是牛市进入，熊市退出）

如果有两种公司让我们做出选择：一个价格合适但运营有问题，另一个价格有问题但运营良好，我们会倾向于后者。当然，最吸引我们的是，价格合适且运营良好的公司。

时间是优秀企业的朋友，是平庸企业的敌人.

所以长期投资伟大企业的理想状态甚至不是：“10 元买，20 元卖。”而是：10 元买下一个不断变大的现金流源泉，然后尽可能不卖。

这也是为什么巴菲特后来在总结自己的投资生涯时，把芒格对他的最大影响概括为：放弃“以极好价格购买普通企业”，转而“以合理价格购买伟大企业”。他明确说，早期捡烟蒂的方法在资金规模小时有效，但平庸企业不适合作为一个庞大、永久资本体系的基础。

只要企业优秀依然在继续，资本仍然能够高回报再投资，而且价格没有荒谬到严重透支未来，那么持有时间越长收益越大。

巴菲特说：即便知道了时间是优秀企业的朋友，但也是在犯下一系列错误之后，巴菲特才学会了只与那些我喜欢、信任和尊敬的人做生意。